EXPUNEREA LA CONTRACTE FUTURES RULANTE: CE ÎNSEAMNĂ ACEASTA PENTRU INVESTITORI

În domeniul mărfurilor, al valutelor și al fondurilor indexate, contractele futures sunt utilizate pe scară largă ca instrumente pentru obținerea expunerii la o clasă de active fără a deține activul fizic subiacent. Cu toate acestea, aceste contracte au date de expirare fixe - de obicei lunare sau trimestriale - ceea ce înseamnă că investitorii nu pot deține o singură poziție pe termen nelimitat. Pentru a menține expunerea continuă, investitorii trebuie să „transfere” contractul care expiră într-unul cu o dată ulterioară. Acest proces este cunoscut sub numele de refinanțarea expunerii la contracte futures.

Refinanțarea implică, în esență, vânzarea contractului futures pe prima lună (cel mai apropiat de expirare) și cumpărarea contractului pe luna următoare. De exemplu, dacă un contract futures pe țiței cu livrare în iunie se apropie de expirare, un investitor ar vinde acel contract din iunie și ar cumpăra simultan contractul din iulie, menținând astfel expunerea la prețurile țițeiului fără expirare.

Această strategie este cel mai frecvent utilizată în:

• ETF-uri pe mărfuri
• Fonduri futures gestionate
• Fonduri speculative implicate în poziții speculative sau acoperite
• Vehicule de replicare a indicilor

De ce este necesară refinanțarea?

Deoarece contractele futures sunt instrumente derivate cu date de scadență fixe, menținerea lor până la expirare poate duce la decontarea în numerar sau chiar la livrarea fizică a activului. Majoritatea investitorilor și administratorilor de fonduri preferă să evite decontarea și, în schimb, să își transfere contractele în termeni avans pentru a menține o expunere continuă pe piață.

Cum funcționează transferul în practică:

1. Identificați data de expirare a contractului pe prima lună.
2. Alegeți următorul contract activ (adesea luna calendaristică următoare).
3. Vindeți contractul pe prima lună înainte de expirare pentru a evita decontarea.
4. Cumpărați simultan contractul pe luna următoare pentru a menține expunerea.

Acest proces se repetă la intervale regulate și poate afecta performanța fondului din cauza diferențelor de preț dintre contracte. Mai multe despre asta mai jos.

Mecanica de rulare poate depinde și de lichiditate: Traderii și fondurile aleg unde să ruleze în funcție de luna viitoare cu un volum de tranzacționare suficient pentru a evita alunecările și a optimiza intrarea în noua poziție.

Astfel, expunerea la futures prin rulare constă în înlocuirea tactică a futures-urilor care ajung la scadență cu altele noi pentru a menține accesul neîntrerupt la piață. Deși pare simplu, implicațiile sale asupra randamentelor, în special pe termen lung, pot fi profunde.

Deși rularea poate părea un mecanism de rutină, aceasta introduce consecințe semnificative pentru investitorii pe termen lung din cauza câtorva aspecte nuanțate ale stabilirii prețurilor futures. Principalele probleme apar deoarece contractele futures nu se aliniază întotdeauna cu prețurile spot sau nu mențin o curbă forward plată. În schimb, acestea prezintă adesea o structură cunoscută sub numele de *contango* sau *backwardation*, care influențează dacă rularea contribuie pozitiv sau negativ la performanță.

Contango și implicațiile sale

Contango apare atunci când contractele cu dată viitoare se tranzacționează la prețuri mai mari decât prețul curent (spot). Această curbă futures ascendentă implică faptul că, pentru a rula înainte, trebuie să cumperi un contract mai scump decât cel vândut. În timp, acest lucru poate duce la un randament negativ al rulării - sau la o „frângere” asupra randamentelor - deoarece investitorii vând constant ieftin și cumpără scump.

Contango este comun în clasele de active cu costuri de depozitare și transport, cum ar fi petrolul brut sau gazele naturale. De exemplu, dacă un investitor încheie contracte lunare pentru petrol, cumpărând constant contracte la prețuri mai mari, această primă erodează câștigurile generale - chiar dacă prețul spot al petrolului crește constant în timp.

Reducerea în timp și potențialul de creștere

Reducerea în timp, pe de altă parte, este caracterizată de prețuri viitoare mai mici în comparație cu contractele pe termen scurt. În acest caz, reducerea în timp are ca rezultat un randament pozitiv al renunțării în timp, în care investitorul vinde un contract care expiră mai scump și cumpără unul mai ieftin, cu o dată mai lungă.

Reducerea în timp este tipică pe piețele cu deficit de aprovizionare pe termen scurt sau cu o cerere puternică pe termen scurt. ETF-urile sau strategiile pe mărfuri pot depăși prețurile spot în astfel de medii datorită acestei structuri favorabile.

Randamentul renunțării în timp: influențatorul tăcut

Diferența dintre prețul contractului care expiră și cel în care se reînnoiește este adesea denumită randamentul renunțării în timp. Acest lucru poate fie să îmbunătățească, fie să diminueze performanța generală. Pentru investitorii pe termen lung, randamentul cumulativ al rulării devine un factor cheie în ceea ce privește performanța unui ETF care urmărește contracte futures, fie să subperformeze prețul spot al activului său țintă.

Să examinăm un exemplu bine-cunoscut: United States Oil Fund (USO), un ETF care urmărește prețurile țițeiului prin intermediul contractelor futures. De-a lungul anilor, investitorii au observat că performanța sa diferă adesea de prețurile reale ale petrolului, în mare parte din cauza contango-ului persistent și a costurilor de rulare asociate, care erodează randamentele.

Diferențe de strategie de rulare în cadrul fondurilor

Administratorii de fonduri pot adopta strategii variate pentru a atenua efectele negative ale rulării în medii contango. Unii pot:

• Să utilizeze o abordare scalară pentru a deține un mix de contracte futures pe termen scurt și lung
• Să optimizeze momentul rulării pe baza tendințelor sezoniere
• Să se acopere riscul folosind alte instrumente derivate pentru a compensa randamentul negativ al rulării

În cele din urmă, alegerea strategiei de rulare poate afecta semnificativ randamentele pe termen lung, în special pentru fondurile concepute pentru a urmări mărfuri volatile, indici bursieri sau valute.

Considerații de reglementare: Unele fonduri își dezvăluie explicit strategia și programul de rulare în prospectul lor, în timp ce altele se pot adapta dinamic. Transparența este esențială pentru decizii informate ale investitorilor, în special pentru cei care dețin astfel de investiții pe orizonturi mai lungi.

Atât pentru investitorii instituționali, cât și pentru cei individuali, înțelegerea expunerii la contracte futures rulante este vitală atunci când se alocă capital către produse bazate pe contracte futures. Acest lucru este relevant în special pentru deținătorii pe termen lung de ETF-uri pe mărfuri, produse de volatilitate sau orice vehicul care utilizează contracte futures pentru a replica expunerea la preț.

De ce nu poate fi ignorat:

• Chiar dacă marfa sau indicele subiacent se apreciază, randamentul negativ al rulajului poate anula randamentele.
• ETF-urile bazate pe contracte futures pot subperforma semnificativ piețele spot în timp, dacă contango-ul persistă.
• În schimb, pe piețele structural inversate, investitorii pot beneficia de un randament pozitiv al rulajului care amplifică câștigurile.

Aspecte cheie pe care investitorii pe termen lung ar trebui să le evalueze:

1. Structura și metodologia fondului

Verificați modul în care vehiculul de investiții gestionează programele de rulaj. Este sistematic, discreționar sau optimizat? Abordează prospectul strategiile de atenuare a riscului de contango? Fondurile care utilizează strategii dinamice de rulare pot depăși performanța contrapartidelor gestionate în mod tradițional în medii cu risc de contango abrupt.

2. Date istorice privind randamentul rulării

Analiza performanței anterioare a rulării poate oferi o privire asupra sensibilității fondului la schimbările structurii pieței. Sunt disponibile instrumente și repere care urmăresc randamentul rulării și pot dezvălui dacă metodele de rulare ajută sau afectează randamentele.

3. Implicații fiscale

Structurarea expunerii prin contracte futures poate avea rezultate fiscale diferite în comparație cu deținerea de active fizice sau acțiuni. În unele jurisdicții, ETF-urile bazate pe contracte futures pot realiza câștiguri mai frecvent, declanșând evenimente impozabile. Înțelegerea acestor nuanțe face parte din planificarea pe termen lung.

4. Alternative la expunerea bazată pe futures

Dacă costurile de rulare sunt în mod persistent ridicate, investitorii ar putea prefera să:

• Utilizeze fonduri garantate fizic (de exemplu, ETF-uri pe aur care dețin lingouri)
• Mențină expunere la acțiuni legată de marfă (de exemplu, acțiuni miniere)
• Adopte strategii diversificate cu active multiple care minimizează dependența de futures

Fiecare oferă profiluri de randament ajustate la risc diferite și poate fi mai potrivită în funcție de orizontul de timp și de regimul pieței.

Cazuri de utilizare profesionale: Investitorii instituționali pot accepta un randament negativ la rulare în schimbul lichidității, efectului de levier sau beneficiilor de hedging ale futures. Cu toate acestea, aceștia trebuie să gestioneze activ impactul prin strategii active sau prin utilizarea de instrumente derivate suprapuse.

Concluzia investitorului: Expunerea la futures la rulare nu este doar un detaliu operațional - poate modela fundamental rezultatele performanței. Investitorii pe termen lung trebuie să examineze cu atenție informațiile despre produse, să înțeleagă structura pieței și să evalueze alternativele pentru a face alegeri informate și aliniate obiectivelor.